從會議公報看，中央政治局認為我國當前經(jīng)濟運行處于穩(wěn)定狀態(tài)，但出現(xiàn)一些新情況和問題。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，上半年國內生產(chǎn)總值616836億元，按不變價格計算，同比增長5.0%，雖然二季度經(jīng)濟增速較一季度有所回落，但仍符合年初政府工作報告設定的目標預期。不久前公布的我國8月份經(jīng)濟運行數(shù)據(jù)，也顯示了第三季度我國經(jīng)濟運行依然處在相對理想的狀態(tài)，其中最具代表性的數(shù)據(jù)是全社會用電量，今年1至8月，全社會用電量累計65619億千瓦時，同比增長7.9%，按照往年GDP與用電量增速的關聯(lián)關系，第三季度經(jīng)濟增長大概率保持在5%左右。

而會議所提的新情況和問題具體指的是什么，結合8月份經(jīng)濟數(shù)據(jù)以及近期全球形勢的變化，主要有：

美聯(lián)儲下調基準利率。美國時間9月18日，美聯(lián)儲宣布下調基準利率50個基點。隨著美國降息，中國所面臨的外部環(huán)境將發(fā)生較為深遠的變化，其中最直接的是人民幣對美元匯率上升，美聯(lián)儲宣布降息后，美元兌中國離岸人民幣已經(jīng)跌破7.0，人民幣匯率上升將對中國出口造成影響，外部需求將承受壓力。

內部需求動能下滑。根據(jù)第二季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)，2024年二季度人均消費累計增速為6.7%，連續(xù)兩個季度出現(xiàn)增速下降，而最新公布的8月份經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示，8月份，社會消費品零售總額38726億元，同比增長2.1%，環(huán)比下降0.01%。從上述數(shù)據(jù)可以看出，我國內需動能正處于緩慢下滑的狀態(tài)。內需是近年來對我國經(jīng)濟增長貢獻最大的部分，二季度對經(jīng)濟增長的貢獻率為60.5%，內需持續(xù)放緩將對我國經(jīng)濟的穩(wěn)定增長造成巨大影響。

圖 1 近期我國人均消費支出累計同比增速

資本市場持續(xù)低迷。今年以來，我國資本市場一直處于低迷狀態(tài)，在人民銀行宣布降準前，上證指數(shù)維持在2700點的低位。資本市場的低迷不利于創(chuàng)業(yè)投資、風險投資資本退出，對創(chuàng)業(yè)投資、風險投資等能夠支持新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展的資本的發(fā)展造成較大打擊，與前段時間政府出臺支持創(chuàng)業(yè)投資的政策意見不匹配。因此提振資本市場是暢通長期資金入市渠道的重要工作。

房地產(chǎn)行業(yè)繼續(xù)下滑。房地產(chǎn)作為我國重要產(chǎn)業(yè)之一，2024年上半年，房產(chǎn)投資額仍處于下行階段，較去年同期同比下降10.1%。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，我國主要城市房價仍然處于較快下滑階段，8月份，一線城市新建商品住宅銷售價格同比下降4.2%，降幅與上月相同。二、三線城市新建商品住宅銷售價格同比分別下降5.3%和6.2%，降幅比上月分別擴大0.5個和0.4個百分。一線城市二手住宅銷售價格同比下降9.4%，降幅比上月擴大0.6個百分點。二、三線城市二手住宅銷售價格同比分別下降8.6%和8.5%，降幅均比上月擴大0.4個百分點。目前房價的整體價格已經(jīng)接近2017年水平。

從過去十多年看，中國房價自2010年以來，先后經(jīng)歷了三次階段性變化，2020年以后，房價出現(xiàn)回調，而2014年和2017年等過去房價增長階段性關鍵節(jié)點，是房價調整的重要參考，這也是此次中央政治局會議明確提出促進房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)的重要原因。

圖 2 近年中國平均房價情況

針對當前經(jīng)濟形勢，中央政治局明確了“加大財政貨幣政策逆周期調節(jié)力度，保證必要的財政支出”的宏觀政策方向，具體政策舉措包括了“降低存款準備金率，實施有力度的降息”、“調整住房限購政策，降低存量房貸利率”、“提振資本市場”、“支持上市公司并購重組，穩(wěn)步推進公募基金改革”等。上述提及的部分工作，已經(jīng)在中央政治局會議召開前落實了。

如9月24日，人民銀行表示引導商業(yè)銀行將存量房貸利率降至新發(fā)房貸利率附近，預計平均降幅大約在0.5個百分點左右；將全國層面的二套房貸最低首付比例由25%下調到15%，統(tǒng)一首套房和二套房的房貸最低首付比例。9月25日，中央金融辦、中國證監(jiān)會聯(lián)合印發(fā)《關于推動中長期資金入市的指導意見》，以大力引導中長期資金入市，打通社保、保險、理財?shù)荣Y金入市堵點，努力提振資本市場。9月27日，人民銀行宣布下調金融機構存款準備金率0.5個百分點。綜合上述已經(jīng)落地的舉措看，此次政府調整力度是較大的，上證指數(shù)在幾天內從2700點漲破3000點正是資本市場對此次調整的直接反映。但從長期看，應保持相對理性的態(tài)度，主要原因在于：

存量房貸利率下調能刺激居民消費，但長期的消費能力釋放需要合理的收入分配結構支撐。存量房貸利率下調后，不少家庭的還貸壓力下降，按照100萬到300萬的平均貸款規(guī)模，利率下調0.5個百分點，每個月可以節(jié)省大約500到1500元，對于促進消費具有明顯作用。但從長期看，消費能力的釋放仍需收入分配結構的優(yōu)化作為支撐，根據(jù)OECD數(shù)據(jù)庫，中國住戶部門的初次分配比重為61.1%，與美國、英國、德國等發(fā)達國家對比有明顯差距，更接近于日本與韓國，而與中國個人分配水平接近的日本、韓國明顯處于內需不足的階段?？梢灶A期，在初次分配沒有實現(xiàn)合理調整的情況下，內需的增長將會收到較大的限制。

圖 3 主要經(jīng)濟體初次分配結構

數(shù)據(jù)來源：OECD數(shù)據(jù)庫

房地產(chǎn)供大于求沒有根本扭轉，城鎮(zhèn)化進程減緩帶動行業(yè)存量時代來臨。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，全國城市城區(qū)面積在2018年達到了200,896.5平方公里的峰值，隨后開始下降，到2022年降至191216.7平方公里。隨著城市大規(guī)模擴張結束，推動城市內生式發(fā)展成為新階段我國社會發(fā)展的重要方向，表現(xiàn)為我國城市建成區(qū)面積持續(xù)保持穩(wěn)定提升態(tài)勢，2022年我國城市建成區(qū)面積為63676.4平方公里，占城市面積比重提升到33.3%。隨著快速城鎮(zhèn)化進程結束，增量住房需求將快速減弱，中國房地產(chǎn)將逐步進入存量階段，除了部分人口持續(xù)增長城市對首次購房有較大需求，其他地方主要以存量替代為主。

圖 4 2009-2022年全國城市城區(qū)面積和建成區(qū)面積

流動性供給增加支撐資本市場提振，但資本市場長期健康發(fā)展仍需大量優(yōu)秀企業(yè)作為基礎。支持資本市場發(fā)展的基本邏輯是民眾通過購買企業(yè)股票獲得分享企業(yè)利潤分紅實現(xiàn)收益，從根本講，企業(yè)的盈利能力是支撐企業(yè)股價的核心基礎，大量能夠實現(xiàn)盈利的優(yōu)秀企業(yè)是整個資本市場健康發(fā)展的根基。若資本市場上能夠盈利的優(yōu)秀企業(yè)不足，普遍投資者的獲益模式是通過低買高賣賺取股票差價，導致整體交易量過高。因此交易量與整體市值之間的比值，可以一定程度反映資本市場中企業(yè)的質量，比值越高反映通過低買高賣賺取股票差價的傾向越高，上市企業(yè)盈利能力就相對較差。

根據(jù)世界證券交易所聯(lián)合會（WFE）數(shù)據(jù)，2022年底，上交所股票總市值67000億美元，深交所股票總市值為47000億美元，而當年全年交易量為分別為143000億美元和272000億美元，交易量與市值的比值分別為2.13和5.79，同一時期紐交所和納斯達克的股票總市值分別為241000億美元和162000億美元，交易量分別為145000億美元和272000億美元，交易量與市值分別為0.60和1.68，較大程度反映了中國資本市場上企業(yè)質量與美國資本市場上企業(yè)質量存在顯著差距。通過低買高賣賺取股票差價獲益的模式本質上是一種財富轉移，有人獲得收益，必然有人損失相應的利益，并不能實現(xiàn)普遍參與者的收益增加。流動性的增加只能刺激資本市場短暫提振，長期看仍需加大力氣提升上市企業(yè)質量，構建起以企業(yè)利潤為核心的股票分紅機制，才能實現(xiàn)資本市場的健康發(fā)展。

圖 5 2022年全球主要證券市場市場資本重量與交易量

數(shù)據(jù)來源：東京商品交易集團2023年報

從短期看，貨幣政策和財政政策本質是對社會財富分配的調節(jié)，如果需要實現(xiàn)經(jīng)濟的持續(xù)發(fā)展，仍需要利用短期財富分配調節(jié)帶來的紅利，促進生產(chǎn)力的發(fā)展，實現(xiàn)財富的持續(xù)增加，因此隨著我國經(jīng)濟持續(xù)調整，產(chǎn)業(yè)硬實力提升成為保持我國經(jīng)濟增長動力的關鍵，可以預計在今年下半年，甚至在未來較長一段時間內，我國宏觀政策將圍繞產(chǎn)業(yè)發(fā)展這一重要任務，以業(yè)務場景打造為抓手，建立投資到消費的正向循環(huán)，以解決投資信心與消費信心的問題，為經(jīng)濟增長提供持續(xù)動力。在此思路下，我國的宏觀政策將持續(xù)聚焦如下方面：

圖 6 未來宏觀政策思路研判

產(chǎn)業(yè)發(fā)展方面，一是推動傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)通過數(shù)字化、綠色化、內外貿(mào)一體化、品牌化等方式轉型升級，煥發(fā)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展活力；二是通過完善裝備更新方案、新技術應用場景試點方案、消費場景培育等政策創(chuàng)造、擴大有效、高端供給，打造新型產(chǎn)業(yè)應用場景；三是引導金融資源流向國家產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向，打擊“資金空轉”，強化金融對產(chǎn)業(yè)支持的力度。

風險管控方面，一是強化房地產(chǎn)風險防控，在保障民生的基礎上，確保房地產(chǎn)平穩(wěn)著陸；二是重點關注金融風險，加快不良資產(chǎn)處置通道，避免不良資產(chǎn)觸發(fā)業(yè)內風控機制，發(fā)生不可控事件；三是持續(xù)關注就業(yè)風險，穩(wěn)定就業(yè)形勢，保障民生與消費信心。

優(yōu)化分配方面，一是建立價值引導，健全的薪酬市場，對于在市場機制下出現(xiàn)一定失序的資源分配機制進行定向矯正，合理調節(jié)部分行業(yè)不合理收入；二是豐富居民收入渠道，加強上市企業(yè)的利潤分配機制以及拓展其他項目分配建設。

近期密集宏觀政策為我國經(jīng)濟持續(xù)發(fā)展帶來了較大的紅利，長期看我國經(jīng)濟發(fā)展仍需堅持長期主義、產(chǎn)業(yè)主義，才能真正實現(xiàn)用好短期政策的紅利，為我國產(chǎn)業(yè)升級提供良好環(huán)境，這應該是此次中央政治會議的真正目的。